新華社信息北京３月6日 溫家寶總理５日在政府工作報告中指出，“今年經濟工作，要把防止經濟增長由偏快轉為過熱、防止價格由結構性上漲演變為明顯通貨膨脹作為宏觀調控的首要任務；鑒于當前國內外經濟形勢發展的不確定因素較多，要密切跟蹤分析新情況新問題，審時度勢，從實際出發，及時靈活地采取相應對策，正確把握宏觀調控的節奏、重點和力度，保持經濟平穩較快發展，避免出現大的起落。”
據此我們分析認為，今年貨幣政策在總體從緊的情況下，仍將顯示出靈活的特點。政府工作報告強調要實施從緊的貨幣政策，重點放在了三個方面：一是繼續對沖流動性，二是優化信貸結構，三是深化外匯管理體制改革。
一、存款準備金率仍將是對沖流動性的重要手段
流動性過剩是當前物價上漲過快、投資反彈壓力較大、貨幣信貸投放過多等問題的根源。盡管2007年央行已連續10次上調了存款準備金率，今年1月25日又再次上調了存款準備金率至15%的水平，但在今年雙順差預期不變的情況下，為對沖外匯占款導致的貨幣投放，存款準備金率肯定會再度上調。我們預計至2008年底存款準備金率會上調至17%—18%的水平。存款準備金率的連續上調將進一步加大商業銀行尤其是中小型銀行的經營壓力，商業銀行應及時做好應對準備。
圖表1：2007年至今存款準備金率調整表
次數
時間
調整前
調整后
調整幅度
11
08年01月25日
0.5%
15%
0.5%
10
07年12月25日
13.5%
0.5%
1%
9
07年11月26日
13%
13.5%
0.5%
8
07年10月25日
12.5%
13%
0.5%
7
07年09月25日
12%
12.5%
0.5%
6
07年08月15日
11.5%
12%
0.5%
5
07年06月5日
11%
11.5%
0.5%
4
07年05月15日
10.5%
11%
0.5%
二、控制信貸增速可能更倚重窗口指導、信貸額度管理等政策，今年可能會加息，但加息的空間不大
由于我國利率市場化改革尚未完成，一些經濟實體對利率的敏感性并不高，因此加息對抑制信貸增長的作用并不如預期中那樣大，我們認為信貸額度管理在目前是更有效的方法。盡管一些研究人士認為，過于重視信貸額度管理手段有逆市場化之嫌，但我們認為市場化只是一種手段，運用市場化的手段能夠有效地解決問題固然好，但是在市場化手段效果不明顯的情況下，也不應排斥另一種選擇。
我們認為今年加息的主要目的還是為了遏制通貨膨脹。盡管1月的CPI同比上漲7.1%，而且一些研究機構認為受突發雪災及春節等因素的影響，2月CPI同比增幅還有可能進一步提高，但通過具體分析可以看到，當前的CPI快速上漲主要受翹尾因素影響，新的漲價因素影響并不大。國家統計局局長謝伏瞻近日表示，今年CPI漲幅的調控目標是“不高于去年”，而一些研究機構預測今年CPI的漲幅可能為5%。目前一年期存款利率為4.0%，因此我們預計為有效遏制通貨膨脹，今年仍有兩至三次加息空間，一年期存款利率最高可能提高到4.94%。結構化利率調整的趨勢也將繼續，一年期存貸款利差將進一步收窄至3.15%左右。
政府工作報告強調要“著力優化信貸結構，嚴格執行貸款條件，有保有壓。控制中長期貸款增長，特別是對高耗能、高排放企業和產能過剩行業的貸款；創新和改進銀行信貸服務，完善擔保、貼息等制度，加大對‘三農’、服務業、中小企業、自主創新、節能環保、區域協調發展等方面的貸款支持。”從現實經濟運行情況看，這一政策執行并不理想，由于一些限制類行業利潤率要遠高于鼓勵類行業，因此銀行向前一類企業放貸的意愿要遠高于后者，因此需要監管部門進一步出臺相關細則，將政策落到實處。
三、匯率政策可能將更加靈活
政府工作報告強調“要深化外匯管理體制改革。完善結售匯制度，加強跨境資本流動監管，穩步推進資本項目可兌換。拓展外匯儲備使用渠道和方式。同時，采取綜合措施，努力改善國際收支狀況。”
國際收支不平衡已經對我國經濟運行產生了越來越大的負面影響。自2005年7月啟動匯改以來，人民幣一直保持著穩健升值的步伐，但我國貿易順差持續增長的勢頭并未因此而改變。2月22日央行發布的《2007年四季度貨幣政策執行報告》顯示，去年全年人民幣對美元匯率升值了6.9％，同期出口增長 25.7％，進口增長20.8％，貿易順差較前年增加了847億美元。我們預計2008年我國貿易順差可望超過3000億美元。
貿易順差的持續增長表明人民幣升值對我國出口的影響并不如想像中的那么大，這一方面與人民幣實際有效匯率升值不大有關，另一方面也與我國產業結構有關，加工貿易占比很大的外貿結構削弱了我國外貿整體對匯率的敏感度。因此，我們認為，“努力改善國際收支狀況”，我國今年可能會進一步加快人民幣升值步伐。
在中美利率倒掛的情況下，進一步加快人民幣升值步伐必然會吸引更多的熱錢流入，因此“加強跨境資本流動監管”就成為必然。不僅應當監控熱錢流入，還應當在人民幣加快升值之后，嚴格監控獲利資本的出逃，加強對參與資本市場外資的監管。
